Abuso di informazioni privilegiate: la prova presuntiva

La Corte di Cassazione conferma la sanzione CONSOB per un caso di abuso di informazioni privilegiate, basata su prove presuntive. La sentenza chiarisce che una catena di indizi gravi, precisi e concordanti, come intensi contatti telefonici e schemi di investimento paralleli, è sufficiente a provare l’illecito, senza violare il divieto di ‘presunzione su presunzione’.

A cura di Carmine Paul Alexander TEDESCO - Avvocato

Prenota un appuntamento

Per una consulenza legale o per valutare una possibile strategia difensiva prenota un appuntamento.

La consultazione può avvenire in studio a Milano, Pesaro, Benevento, oppure in videoconferenza.

PRENOTA

02.37901052

8:00 – 20:00
(Lun - Sab)

Pubblicato il 19 gennaio 2026 in Diritto Bancario, Diritto Commerciale, Giurisprudenza Civile, Procedura Civile

Abuso di informazioni privilegiate: la Cassazione convalida la prova per presunzioni

La recente sentenza della Corte di Cassazione, n. 19856/2024, offre importanti chiarimenti sulla repressione dell’abuso di informazioni privilegiate, meglio noto come insider trading. La Corte ha confermato la validità di una sanzione irrogata dalla Consob, basata su un complesso quadro di prove presuntive, delineando i confini del ragionamento indiziario e la sua applicabilità in complesse indagini finanziarie. Questa decisione è cruciale per comprendere come le autorità possono accertare illeciti che, per loro natura, avvengono in segreto.

I Fatti di Causa

Il caso ha origine da una sanzione amministrativa pecuniaria di 250.000 euro e una sanzione accessoria interdittiva, inflitte dalla Consob a un investitore. L’accusa era duplice: aver acquistato per conto proprio azioni di una nota società di arredamento, sfruttando informazioni privilegiate relative a un’offerta pubblica di acquisto (OPA), e aver raccomandato ad altri soggetti l’acquisto di azioni di una società estera, anche in questo caso sulla base di informazioni riservate.

L’indagine della Consob era particolarmente complessa, poiché coinvolgeva un intero gruppo di investitori che avrebbero beneficiato delle ‘dritte’ provenienti dal soggetto sanzionato. Quest’ultimo ha impugnato la delibera della Consob dinanzi alla Corte d’Appello, lamentando la tardività della contestazione e, nel merito, l’assenza di prove dirette, sostenendo che l’intero impianto accusatorio si fondasse su una catena di presunzioni vietata dalla legge (praesumptio de praesumpto). La Corte d’Appello ha parzialmente accolto il ricorso, riducendo una parte della sanzione ma confermando l’illecito. La questione è quindi giunta all’esame della Corte di Cassazione.

L’analisi della Corte sull’abuso di informazioni privilegiate

La Suprema Corte ha esaminato e respinto tutti i motivi di ricorso, fornendo una disamina approfondita dei principi che regolano la prova e la sanzione in materia di insider trading.

La validità della Prova Presuntiva

Il cuore della controversia riguardava la legittimità dell’uso della prova presuntiva per dimostrare l’abuso di informazioni privilegiate. Il ricorrente sosteneva che la Consob avesse prima presunto la trasmissione dell’informazione privilegiata e, da questa presunzione, ne avesse dedotta un’altra: la sua consapevolezza del carattere privilegiato dell’informazione. La Cassazione ha rigettato questa tesi, chiarendo che il giudice di merito ha correttamente applicato l’art. 2729 c.c. Il ragionamento non era basato su una presunzione che nasce da un’altra presunzione, ma su una serie di fatti noti e provati, quali:

* La provata detenzione dell’informazione da parte della fonte primaria.
* Gli intensi e ravvicinati contatti telefonici tra la fonte e il ricorrente, in prossimità della diffusione pubblica della notizia.
* Il ruolo del ricorrente come unico tramite tra la fonte e il resto del gruppo di investitori.
* La coincidenza temporale e modale delle operazioni di acquisto dei titoli da parte di tutti i membri del gruppo.

Questi elementi, considerati nel loro insieme, costituivano indizi gravi, precisi e concordanti, sufficienti a fondare la presunzione che l’informazione fosse stata effettivamente comunicata e utilizzata illecitamente.

La tempestività della contestazione e il principio ‘ne bis in idem’

La Corte ha anche respinto la doglianza sulla tardività della contestazione da parte della Consob. In indagini complesse, che coinvolgono più soggetti e necessitano dell’acquisizione di atti da procedimenti penali paralleli, il termine di 180 giorni per la contestazione decorre non dalla mera ricezione di alcuni documenti, ma dal momento in cui l’autorità ha un quadro informativo completo e consolidato, che le permette di valutare compiutamente la sussistenza dell’illecito.

È stato inoltre negato che vi fosse una violazione del principio del ne bis in idem. Il ricorrente era stato sanzionato per due condotte distinte: il tipping (comunicazione dell’informazione) verso un gruppo di persone e il tuyautage (raccomandazione all’acquisto) verso un’altra. Trattandosi di azioni materialmente diverse, sebbene originate dalla stessa conoscenza privilegiata, era legittima l’applicazione di sanzioni per ciascun illecito, senza che si potesse invocare l’istituto della continuazione, non previsto in via generale per gli illeciti amministrativi.

Le Motivazioni della Decisione

Le motivazioni della Corte si fondano su un principio consolidato: l’accertamento di un illecito finanziario come l’insider trading può legittimamente basarsi su un ragionamento presuntivo, purché questo sia ancorato a fatti certi e il processo logico-deduttivo sia rigoroso e coerente. La Corte sottolinea che il giudice di merito deve compiere una valutazione analitica dei singoli indizi e, successivamente, una valutazione complessiva e di sintesi per verificare la loro concordanza e la loro capacità di condurre a una conclusione logicamente probabile.

In questo caso, la combinazione degli elementi (contatti telefonici, ruolo di ‘snodo’ del ricorrente, tempistica delle operazioni) rendeva altamente improbabile una spiegazione alternativa e giustificava pienamente la conclusione che vi fosse stato un passaggio di informazioni riservate. La Corte ha ribadito che la valutazione sulla proporzionalità della sanzione rientra nella discrezionalità del giudice di merito e, se congruamente motivata, non è sindacabile in sede di legittimità. La Corte d’Appello aveva già operato tale valutazione, disponendo anche una parziale riduzione della sanzione, dimostrando di aver considerato le specificità del caso concreto.

Conclusioni

La sentenza in esame rafforza gli strumenti a disposizione delle autorità di vigilanza per contrastare l’abuso di informazioni privilegiate. Stabilisce con chiarezza che, in assenza di una prova diretta, un solido quadro indiziario, basato su elementi gravi, precisi e concordanti, è sufficiente a fondare una condanna. Questo approccio è essenziale per garantire l’integrità dei mercati finanziari, poiché gli illeciti di questo tipo sono per definizione difficili da provare con prove dirette. La decisione conferma, inoltre, la rigorosa interpretazione dei termini procedurali e dei principi sanzionatori, bilanciando le esigenze di efficacia dell’azione di vigilanza con le garanzie difensive del singolo.

Come si può provare un abuso di informazioni privilegiate in assenza di una confessione o di una prova diretta?
La prova può essere raggiunta attraverso presunzioni semplici, purché gravi, precise e concordanti. Elementi come intensi contatti telefonici tra chi possiede l’informazione e chi opera sul mercato, la tempistica sospetta delle operazioni e schemi di investimento anomali e coordinati tra più soggetti possono costituire, nel loro insieme, un quadro probatorio sufficiente.

Quando inizia a decorrere il termine per la Consob per contestare un illecito in un’indagine complessa?
Il termine (180 giorni secondo l’art. 195 T.U.F. all’epoca dei fatti) non decorre dal momento in cui l’autorità ha notizia del fatto, ma da quando ha acquisito e valutato tutti i dati indispensabili per avere un quadro informativo consolidato. In casi complessi, ciò può coincidere con l’acquisizione dell’ultimo atto di indagine, anche proveniente da un procedimento penale.

Comunicare un’informazione privilegiata a una persona e raccomandare un’operazione a un’altra costituiscono un unico illecito?
No. La Corte di Cassazione ha chiarito che si tratta di due condotte materialmente distinte: la prima è ‘tipping’, la seconda è ‘tuyautage’. Anche se derivano dalla stessa conoscenza illecita, configurano violazioni separate e possono essere sanzionate autonomamente, senza che si applichi il principio del ‘ne bis in idem’ o quello della continuazione.

Testo del provvedimento

Sentenza di Cassazione Civile Sez. 2 Num. 19856 Anno 2024

Civile Sent. Sez. 2 Num. 19856 Anno 2024

Presidente: COGNOME

Relatore: COGNOME NOME

Data pubblicazione: 18/07/2024

S E N T E N Z A

sul ricorso 18087-2022 proposto da:

COGNOME NOME (CF: CODICE_FISCALE), rappresentato e difeso, come da mandato speciale in calce al ricorso, dall’AVV_NOTAIO. Prof. NOME COGNOME (CF: CODICE_FISCALE) e dall’AVV_NOTAIO. NOME COGNOME (CF: CODICE_FISCALE) entrambi del foro di Genova ed elettivamente domiciliato all’indirizzo PEC dei difensori iscritti nel REGINDE;

– ricorrente –

contro

RAGIONE_SOCIALE (C.F. 80204250585), in persona del presidente e legale rappresentante pro tempore , rappresentata e difesa, con procura speciale in calce al controricorso, dagli Avv.ti NOME (C.F. CODICE_FISCALE), NOME COGNOME (C.F. CODICE_FISCALE) e NOME COGNOME (C.F. CODICE_FISCALE) ed elettivamente domiciliata presso di loro in Roma, INDIRIZZO;

– controricorrente –

avverso la sentenza n. 600/2022 della Corte di appello di Genova depositata il 22 maggio 2022 e non notificata;

udita la relazione della causa svolta nell’udienza pubblica del 12 dicembre 2023 dal AVV_NOTAIO; sentite le conclusioni del P.M. in persona del Sostituto Procuratore Generale, AVV_NOTAIO, nel senso del rigetto del ricorso;

sentiti gli avvocati NOME COGNOME, per parte ricorrente, e NOME COGNOME e NOME COGNOME, per parte controricorrente.

SVOLGIMENTO DEL PROCESSO

Con ricorso depositato il 20 agosto 2020 NOME COGNOME proponeva opposizione dinanzi alla Corte d’appello di Genova avverso la delibera n. 21420 del 25 giugno 2020 con la quale la RAGIONE_SOCIALE gli comminava la sanzione amministrativa pecuniaria complessiva di euro 250.000,00 ai sensi dell’art. 187 quinquies del TUF in relazione alle violazioni dell’art. 187 bis , comma 4 del TUF, con la sanzione interdittiva accessoria di cui all’art. 187 quater , comma 1 del TUF per diciotto mesi, per avere ritenuto accertato che il medesimo COGNOME era in possesso dell’informazione privilegiata concernente la
promozione di un’Ops obbligatoria totalitaria sulle azioni RAGIONE_SOCIALE acquistato per conto proprio le azioni della predetta utilizzando siffatta informazione, nonché di avere raccomandato sulla base dell’informazione concernente la promozione di un’Ops sulle azioni RAGIONE_SOCIALE, della quale conosceva il carattere privilegiato, raccomandato a NOME COGNOME, NOME COGNOME, NOME COGNOME COGNOME e NOME COGNOME l’acquisto di siffatte azioni al di fuori del normale esercizio di un lavoro, di una professione, di una funzione o di un ufficio, operazioni oggetto della complessa indagine avviata dalla RAGIONE_SOCIALE della RAGIONE_SOCIALE il 25 febbraio 2015, che aveva condotto all’accertamento di numerose ipotesi di abuso di informazioni privilegiate riconducibili ad un gruppo di investitori, fra cui il COGNOME, e riguardanti una pluralità di titoli negoziati su mercati regolamentati.
Lamentava il COGNOME la violazione dell’art. 195 T.U.F. per intervenuta decadenza dell’Amministrazione dalla contestazione, spedita con raccomandata il 13.12.2018 e pervenuta il successivo 18.12, acquisito l’ultimo di riscontro testimoniale il 22.06.2018; nel merito, la violazione dell’art. 2729 c.c. e del divieto di praesumptio de praesumpto per mancanza di prova della sussistenza delle fattispecie contestate costruite su meri contatti telefonici fra il ricorrente e NOME COGNOME o NOME COGNOME; difetto di motivazione in merito alla consapevolezza da parte del COGNOME della natura privilegiata delle informazioni; infine, la violazione del principio di proporzionalità della pena con istanza di rideterminazione della sanzione.
Instaurato il contraddittorio, nella resistenza della RAGIONE_SOCIALE, la Corte di appello di Genova, accoglieva l’opposizione limitatamente alla sanzione comminata per gli acquisti propri da euro 50.000,00 ad euro 20.000,00, confermando l’ordinanza ingiunzione per tutto il resto e con condannava dell’opponente al pagamento delle spese processuali, compensate solo per 1/3.

In via preliminare il giudice adito respingeva la doglianza dall’opponente in merito alla tardività del provvedimento con cui gli erano stati contestati gli addebiti, per essere stata la lettera di contestazione notificata dalla RAGIONE_SOCIALE oltre il termine di 180 giorni di cui all’art. 195 T.U.F. avuto riguardo alla complessità delle indagini condotte in via unitaria con riferimento a più soggetti per fare emergere le singole operazioni illecite in un quadro comune.

Nel merito, premesso che la ricostruzione presuntiva del fatto ignoto attraverso i fatti noti doveva seguire con nesso di conseguenzialità, la Corte territoriale sottolineava -quanto alla notizia privilegiata circa le azioni RAGIONE_SOCIALE RAGIONE_SOCIALE all’opponente – che pacificamente esistenti i rapporti fra il COGNOME e NOME COGNOME, la circostanza che quest’ultimo fosse a conoscenza dell’informazione privilegiata non una presunzione ma un fatto, che risultava accertato attraverso l’attività di indagine della Procura di Milano, per esserne venuto a conoscenza attraverso NOME COGNOME, al di fuori del normale esercizio di un lavoro, di una professione o di un ufficio, comunicazione per la quale il COGNOME aveva ricevuto una ricompensa in contanti di 1.000,00 euro, comunicazione che effettuava anche per le azioni RAGIONE_SOCIALE, di qui poi erano seguiti i contatti telefonici fra NOME COGNOME e NOME COGNOME in prossimità della diffusione delle informazioni privilegiate sui titoli in questione. Aggiungeva che il COGNOME era l’unico tramite all’interno del gruppo di investitori con l’COGNOME; che altrettanto pacificamente l’informazione privilegiata relativa all’Ops sulle azioni RAGIONE_SOCIALE e su quelle RAGIONE_SOCIALE RAGIONE_SOCIALE soggiacevano alla direttiva unionale 2003/6/CE del 28.01.2003, né occorreva la prova della consapevolezza della natura privilegiata, prevedendo l’art. 197 bis comma 4 T.U.F. la conoscenza o comunque la conoscibilità. Aggiungeva che il COGNOME era peraltro amico dell’AVV_NOTAIO inserito nel registro delle persone aventi accesso alle informazioni privilegiate quale advisor nella preparazione dell’Opa, lavorando entrambi nello studio legale RAGIONE_SOCIALE.
Infine, riteneva di ridurre l’entità della sanzione irrogata relativamente solo al primo fatto contestato.

Avverso l’indicata sentenza della Corte di appello di Genova ha proposto ricorso per cassazione il COGNOME, sulla base di cinque motivi, cui ha resistito la RAGIONE_SOCIALE con controricorso.

In prossimità dell’udienza pubblica è stata depositata dal sostituto procuratore generale, AVV_NOTAIO, memoria con la quale ha rassegnato le conclusioni nel senso del rigetto del ricorso.

Entrambe le parti hanno anche curato il deposito di memorie ex art. 378 c.p.c.

CONSIDERATO IN DIRITTO

Con il primo motivo il ricorrente lamenta l’omesso esame circa un fatto decisivo per il giudizio, relativamente all’art. 360, comma 1 n. 5 c.p.c., nonché la violazione e la falsa applicazione dell’art. 195 T.U.F., ai sensi dell’art. 360, comma 1 n. 3 c.p.c., quanto al termine di decadenza dalla contestazione de qua risalendo a fatti occorsi a febbraio e ad ottobre 2014.

Il motivo è infondato.

La Corte di appello ha ritenuto che, nel caso di specie, la RAGIONE_SOCIALE avesse rispettato il termine di 180 giorni previsto dall’art. 187 septies citato per la contestazione della violazione, rilevando che l’ultimo atto di indagine, costituito dalla dichiarazione di uno dei soggetti coinvolti, NOME COGNOME, era stato acquisito il 22.06.2018, per cui solo a detta data riteneva definitivamente consolidato il quadro informativo necessario per poter valutare compiutamente la sussistenza delle fattispecie violative di abuso di informazioni privilegiate concernenti i titoli RAGIONE_SOCIALE, RAGIONE_SOCIALE e RAGIONE_SOCIALE, con la conseguenza che -tenuto conto anche del tempo occorso per valutare tale documentazione -riteneva tempestive le contestazioni portate a conoscenza dei destinatari a partire dal 12.12.2018.
La sentenza precisa altresì che l’indagine relativa all’insider aveva coinvolto l’accertamento di fatti da parte della Procura della Repubblica di Milano, procedimento penale R.G. n. 25579/2016, che aveva indagato sui medesimi fatti oggetto di contestazione e trasmesso copiosa documentazione il 05.03.2018, specificando e ribadendo che l’ultimo atto di indagine del procedimento penale era stato acquisito, come detto, il 22.06.2018.

Il ricorso contesta la valutazione operata dalla Corte di merito assumendo che la RAGIONE_SOCIALE aveva conoscenza dei tempi e delle modalità delle violazioni contestate all’opponente già dal 05.03.2018, data in cui la Procura della Repubblica presso il Tribunale di Milano aveva trasmesso alla RAGIONE_SOCIALE tutta la documentazione acquisita nel procedimento penale.

La censura non merita accoglimento.

In primo luogo, perché omettendo di circostanziare in modo preciso quanto contenuto nella documentazione trasmessa dalla Procura non dimostra la fondatezza della sua asserzione.

In secondo luogo, in quanto la critica non si confronta con la ricostruzione della vicenda operata dal giudice a quo , laddove ha affermato che il procedimento aperto dalla RAGIONE_SOCIALE interessava la negoziazione di numerosi titoli da parte di un consistente gruppo di investitori e che le informazioni privilegiate utilizzate dal COGNOME erano state apprese non direttamente da chi aveva acquisito per primo l’informazione ma per mezzo di altre fonti secondarie, nella specie NOME COGNOME e NOME COGNOME, da una parte, NOME COGNOME, NOME COGNOME COGNOME e NOME COGNOME, dall’altra, che gliele avevano trasmesse. Quest’ultimo rilevo è importante perché, tenuto conto che pacificamente gli atti di insider contestati avevano natura secondaria, dà fondatezza alla considerazione svolta dalla Corte di appello circa la necessità da parte della RAGIONE_SOCIALE, ai fini dell’accertamento dei fatti, da un lato di mantenere l’unitarietà del procedimento e di non separarlo in relazione ad ogni soggetto
attenzionato, dall’altro di attendere la trasmissione da parte della Procura della Repubblica degli atti del procedimento penale, che, si aggiunge, avevano consentito alla RAGIONE_SOCIALE di acquisire la prova storica del possesso delle informazioni privilegiate in capo al nucleo centrale del gruppo di investitori, al quale il COGNOME era evidentemente legato.

L’articolata motivazione fornita dalla Corte di appello, così riassunta nei suoi punti essenziali, porta a disattendere le ulteriori critiche sollevate.

La sentenza appare conforme, infatti, al principio, più volte affermato da questa Corte, secondo cui il giudice dell’opposizione, dinanzi al quale sia stata eccepita la tardività della notificazione degli estremi della violazione, nell’individuare la data dell’esito del procedimento di accertamento di più violazioni connesse dalla quale decorre il termine per la notificazione della contestazione, deve valutare il complesso degli accertamenti compiuti dalla amministrazione procedente e la congruità del tempo unitariamente impiegato in relazione alla complessità degli accertamenti compiuti, anche in vista dell’emissione di un’unica ordinanza ingiunzione per violazioni connesse, senza potersi sostituire alla stessa amministrazione nel valutare l’opportunità di atti istruttori collegati ad altri (Cass. n. 16257 del 2016; Cass. n. 16642 del 2005; Cass. n. 14210 del 2012).
Il momento dell’accertamento dell’illecito, da cui decorre il termine per la sua contestazione all’incolpato, specie in materia di violazioni finanziarie, non coincide pertanto con data in cui l’Autorità che procede ha notizia del fatto, ma va individuato nel momento in cui essa abbia acquisito e valutato tutti i dati indispensabili ai fini della verifica dell’esistenza della violazione segnalata (Cass. n. 27702 del 2019; Cass. n. 27405 del 2019; Cass. n. 7681 del 2014; Cass. n. 3043 del 2009), ossia la prova storica del possesso delle informazioni privilegiate del gruppo di investitori di cui facevano parte coloro che, si assume, avevano trasmesso le informazioni all’odierno ricorrente.
La conclusione accolta dal giudice di merito appare, pertanto, fondata su una valutazione adeguata e coerente ai fatti accertati.

Merita aggiungere che rientra nelle competenze del giudice di merito valutare la congruità del tempo utilizzato dall’amministrazione per l’accertamento della violazione, in rapporto alla maggiore o minore complessità del caso, e la presenza di ritardi ingiustificati da parte dell’amministrazione e che il relativo apprezzamento, risolvendosi in un giudizio di fatto, non appare censurabile in sede di legittimità (Cass. n. 27405 del 2019; Cass. n. 26734 del 2011).

Con il secondo motivo il ricorrente denuncia la violazione e la falsa applicazione deli artt. 2727 e 2729 c.c. in relazione all’art. 360, comma 1 n. 3 c.p.c. in merito all’acquisto di azioni RAGIONE_SOCIALE RAGIONE_SOCIALE, per avere il Giudice di merito violato il divieto di praesumptio de praesumpto. Ad avviso del ricorrente richiamando la Corte territoriale la ricostruzione delle relazioni interne al gruppo di investitori, secondo cui il COGNOME sarebbe stato l’unico tramite con l’COGNOME, quest’ultimo in possesso delle informazioni privilegiate sulle azioni RAGIONE_SOCIALE e RAGIONE_SOCIALE, avendo gli altri soggetti operato su detti titoli sempre con le stesse tempistiche e modalità, ciò dimostrerebbe come la circostanza della comunicazione e quella della raccomandazione sarebbero state oggetto di una presunzione. Di qui l’ulteriore passaggio, che violerebbe il divieto di presunzione indiretta, consisterebbe nel ritenere il COGNOME consapevole della natura privilegiata dell’informazione, determinandolo all’acquisto, circostanza che comunque con l’ordinaria diligenza avrebbe dovuto conoscere. E questa costituirebbe la prova che la natura privilegiata dell’informazione sarebbe stata inferita presuntivamente, componendo un quadro fattuale fondato su un’altra presunzione, la comunicazione dell’informazione privilegiata al COGNOME, concernente una circostanza fondamentale per ritenere fondata la sanzione per l’acquisto.
Con il terzo mezzo il ricorrente denuncia ancora la violazione e la falsa applicazione deli artt. 2727 e 2729 c.c. in relazione all’art. 360, comma 1 n. 3 c.p.c. in merito alla raccomandazione e alla comunicazione circa le azioni RAGIONE_SOCIALE, per avere il Giudice di merito ha fondato il proprio convincimento circa la responsabilità del COGNOME sull’assunto che il gruppo di investitori avrebbe ricevuto le informazioni solo dal ricorrente, pur in mancanza di una prova diretta della comunicazione stessa da parte di NOME COGNOME.
I due motivi vanno esaminati unitariamente per la connessione argomentativa che li avvince. Essi sono infondati.

La giurisprudenza di legittimità, formatasi prevalentemente in campo tributario – ove è frequente il ricorso al sistema delle presunzioni a favore dell’amministrazione finanziaria -è costante nell’affermare che in materia di prova presuntiva, compete alla Corte di cassazione, nell’esercizio della funzione nomofilattica, il controllo che i principi contenuti nell’art. 2729 c.c. siano applicati alla fattispecie concreta al fine della ascrivibilità di questa a quella astratta. Se è vero che è devoluta al giudice di merito la valutazione della ricorrenza dei requisiti enucleabili dagli artt. 2727 e 2729 c.c. per valorizzare gli elementi di fatto quale fonte di presunzione, tale giudizio non può sottrarsi al controllo in sede di legittimità, ai sensi dell’art. 360, comma 1, n. 3, c.p.c., se risulti che, violando i criteri giuridici in tema di formazione della prova critica, il giudice si sia limitato a confermare il valore indiziario a singoli elementi acquisiti in giudizio, senza accertarne l’effettiva rilevanza in una valutazione di sintesi (cfr. tra le varie, Cass. 5 maggio 2017 n. 10973; Cass. 2 marzo 2017 n. 5374; Cass. 6 giugno 2012 n. 9108; Cass. 18 settembre 2003 n. 13819). Analogo principio si rinviene anche in altre pronunce intervenute in materia non tributaria (Cass. 12 aprile 2018 n. 9059; Cass. n. 27410
del 2019, non massimata; Cass. 13 ottobre 2005 n. 19894).

Più in particolare, sempre in tema di prova per presunzioni, è stato affermato che il giudice, dovendo esercitare la sua discrezionalità

nell’apprezzamento e nella ricostruzione dei fatti in modo da rendere chiaramente apprezzabile il criterio logico posto a base della selezione delle risultanze probatorie e del proprio convincimento, è tenuto a seguire un procedimento che si articola necessariamente in due momenti valutativi: in primo luogo, occorre una valutazione analitica degli elementi indiziari per scartare quelli intrinsecamente privi di rilevanza e conservare, invece, quelli che, presi singolarmente, presentino una positività parziale o almeno potenziale di efficacia probatoria; successivamente, è doverosa una valutazione complessiva di tutti gli elementi presuntivi isolati per accertare se essi siano concordanti e se la loro combinazione sia in grado di fornire una valida prova presuntiva, che magari non potrebbe dirsi raggiunta con certezza considerando atomisticamente uno o alcuni di essi.
Tanto premesso, nel caso in esame, la Corte di merito non ha ritenuto condivisibili le censure avanzate dal ricorrente, rilevando invece la fondatezza delle argomentazioni prospettate dalla RAGIONE_SOCIALE, riportandone il contenuto (la circostanza accertata -v. pagine 50-55 dell’atto di accertamento – ed incontestata che NOME COGNOME fosse in possesso delle informazioni privilegiate ricevute da NOME COGNOME relativamente ai titoli di RAGIONE_SOCIALE RAGIONE_SOCIALE e RAGIONE_SOCIALE; gli intensi contatti telefonici intercorsi fra l’COGNOME e il COGNOME in prossimità della diffusione delle informazioni privilegiate sui titoli in questione; l’acquisizione e la diffusione da parte del COGNOME al gruppo di investitori che a lui facevano capo, con le stesse modalità della vicenda COGNOME; l’essere il COGNOME l’unico tramite con l’COGNOME rispetto agli altri investitori del gruppo; l’avere operato tutti i componenti del gruppo di investitori sui predetti titoli con le stesse tempistiche e modalità) riportandone il contenuto, così che è senz’altro possibile individuare le ragioni della decisione e non è pertanto ravvisabile il vizio denunciato dal ricorrente.
Del resto, in tema di prova per presunzioni, secondo l’orientamento di questa Corte, la denuncia di violazione o di falsa applicazione della

norma di diritto di cui all’art. 2729 cod. civ. si può prospettare quando il giudice di merito fonda la presunzione su un fatto storico privo di gravità o di precisione o di concordanza ai fini della inferenza dal fatto noto della conseguenza ignota (Cass., Sez. Un., n. 1785 del 2018; Cass. n. 9054 del 2022; Cass. n. 18611 del 2021; Cass. n. 19485 del 2017; Cass. n. 17535 del 2008). Si è in proposito precisato che la gravità allude ad un concetto logico, in forza del quale la presunzione si deve fondare su un ragionamento probabilistico, per cui dato un fatto A noto probabile che si sia verificato il fatto B, secondo un criterio di normalità, senza che occorra che tra il fatto noto e quello ignoto sussista un legame di assoluta ed esclusiva necessità causale (Cass. n. 3513 del 2019; Cass. n. 22656 del 2011); la precisione esprime l’idea che l’inferenza probabilistica conduca alla conoscenza del fatto ignoto con un grado di probabilità che si indirizzi solo verso il fatto B e non lasci spazio, sempre al livello della probabilità, ad indirizzarsi in senso diverso, cioè anche verso un altro o altri fatti; la concordanza esprime un requisito del ragionamento presuntivo, che non lo concerne in modo assoluto, cioè di per sé considerato, come invece gli altri due elementi, bensì in modo relativo, cioè nel quadro della possibile sussistenza di altri elementi probatori considerati, volendo esprimere l’idea che, in tanto la presunzione è ammissibile, in quanto indirizzi alla conoscenza del fatto in modo concordante con altri elementi probatori, che, peraltro, possono essere o meno anche altri ragionamenti presuntivi. Essendo la presunzione semplice affidata alla ‘prudente’ valutazione del decidente (art. 2729 c.c.), spetta al giudice di merito valutare la possibilità di fare ricorso a tale tipo di prova, scegliere i fatti noti da porre a base della presunzione e le regole d’esperienza – tra quelle realmente esistenti nel sapere collettivo della società – tramite le quali dedurre il fatto ignoto, valutare la ricorrenza dei requisiti di precisione, gravità e concordanza richiesti dalla legge; trattandosi di apprezzamento affidato alla valutazione discrezionale del giudice di
merito, esso è sottratto al sindacato di legittimità se congruamente motivato (Cass. n. 101 del 2015; Cass. n. 8023 del 2009). Ne discende che pur censurabile in sede di legittimità il ragionamento presuntivo compiuto dal giudice di merito che risulti irrispettoso del paradigma della gravità o di quello della precisione o di quello della concordanza, come sopra esposto, la critica sfugge al concetto di falsa applicazione quando essa è diretta ad evidenziare soltanto che le circostanze fattuali, in relazione alle quali il ragionamento presuntivo è stato enunciato dal giudice di merito, avrebbero dovuto essere ricostruite in altro modo.
Sulla base di tali precisazioni le censure sollevate dal motivo appaiono inammissibili per genericità, non essendo la deduzione della insussistenza dei requisiti della gravità, precisione e concordanza dei fatti su cui il giudice di merito ha fondato la relazione di inferenza accompagnata da contestazioni specifiche e circostanziate, sicché la critica finisce con l’attingere il risultato dell’operazione ricostruttiva, limitandosi a prospettare un epilogo diverso.

Con il quarto motivo viene dedotto l’omesso esame circa un fatto decisivo per il giudizio che è stato oggetto di discussione tra le parti ai sensi dell’art. 360, comma 1 n. 5 c.p.c., nonché violazione del principio ne bis in idem, dell’art. 8 legge n. 689 del 1981 e dell’art. 187 bis , comma 1 T.U.F. nel testo vigente fino al 29 settembre 2018.

Ad avviso del ricorrente avrebbe ricevuto due distinte sanzioni per avere comunicato l’informazione privilegiata ad NOME COGNOME, NOME COGNOME e NOME COGNOME, da una parte, e per avere raccomanda l’acquisto a NOME COGNOME, dall’altra, pure in presenza di un’unica condotta.

Il motivo è privo di pregio.

Questa Corte ha ripetutamente affermato che (cfr. Cass. n. 26434 del 2014 e Cass. n. 10890 del 2018) in tema di sanzioni amministrative, allorché siano poste in essere inequivocabilmente più condotte realizzatrici della medesima violazione, non è applicabile in via

analogica l’istituto della continuazione di cui all’art. 81, secondo comma c.p., ma esclusivamente quello del concorso formale, in quanto espressamente previsto dall’art. 8 della legge 24 novembre 1981, n. 689, il quale richiede l’unicità dell’azione od omissione produttiva della pluralità di violazioni. La disciplina stabilita dal citato art. 8 non subisce deroghe neppure in base alla successiva previsione di cui all’art. 8bis della medesima legge (inserito dal d.lgs. n. 507 del 30 dicembre 1999, art. 94, comma 1), che, salve le ipotesi eccezionali del secondo comma, ha escluso, sussistendo determinati presupposti, la computabilità delle violazioni amministrative successive alla prima solo al fine di rendere inoperanti le ulteriori conseguenze sanzionatorie della reiterazione.
Nella specie si è in presenza di azioni materialmente distinte, come la raccomandazione sul titolo RAGIONE_SOCIALE sollecitata a NOME COGNOME e la comunicazione sul titolo RAGIONE_SOCIALE RAGIONE_SOCIALE resa ad NOME COGNOME, a NOME COGNOME COGNOME e ad NOME COGNOME, ragione per la quale non è invocabile la disciplina del cumulo giuridico e del concorso formale.

Né l’unitaria programmazione delle plurime condotte o la loro riferibilità ad un unico contesto o ad un’attività complessa svoltasi nel tempo non consentiva di applicare in via analogica neppure l’istituto della continuazione di cui all’art. 81 c.p., comma 2, dato che l’art. 8 L. 689/1981 prevede tale possibilità soltanto per le violazioni in materia di previdenza ed assistenza e che la differenza tra reato penale ed illecito amministrativo non consente di estendere in via analogica le norme penali.
Del resto, è lo stesso testo dell’art. 187bis T.U.F. che dopo la clausola di riserva con la quale si apre la previsione (“salvo le sanzioni penali quando il fatto costituisce reato”), sul piano oggettivo, struttura l’illecito sulle tre classiche condotte alternative del trading (acquisto, vendita e, in genere, compimento di operazioni speculative), del tipping (comunicazione a terzi della informazione) e del tuyautage (raccomandazione o induzione a compiere operazioni).

Neanche la legge comunitaria del 2004 (L. 18 aprile 2005, n. 62), in adeguamento alla direttiva 2003/6 CE, che ha novellato il delitto di abuso di informazioni privilegiate di cui all’art. 184 d.lgs. n. 58 del 1998 prevedendo una peculiare ipotesi di cumulo di sanzione penale ed amministrativa per i destinatari primari di informazioni privilegiate (i c.d. insider primari) e riservando ai destinatari secondari di tali informazioni (c.d. insider secondari) la sola sanzione amministrativa, ha mutato la struttura della fattispecie, optando solo per nuova delimitazione dei soggetti cui sono rivolti gli obblighi di astensione.
Con il quinto mezzo il ricorrente denuncia la violazione dell’art. 11 legge n. 689 del 1981 e dell’art. 40 c.p., nonché del principio di proporzionalità, in relazione all’art. 360, comma 1 n. 3 c.p.c., quanto alla determinazione dell’entità della sanzione da infliggere, non rispettando i requisiti di legge in quanto non aveva avuto riguardo all’oggettivo investimento e al guadagno realizzato dal COGNOME.

Anche questo motivo è inammissibile.

Il giudizio sulla adeguatezza e proporzionalità della sanzione amministrativa è rimesso dalla legge alla discrezionalità del giudice di merito, che ha il potere di quantificarne l’entità, entro i limiti sanciti dalla disposizione applicata, allo scopo di commisurarla all’effettiva gravità del fatto concreto, globalmente desunta dai suoi elementi oggettivi e soggettivi, senza che sia tenuto a specificare i criteri seguiti, con conseguente insindacabilità della relativa valutazione in sede di legittimità (Cass. n. 4844 del 2021; Cass. n. 5526 del 2020; Cass. n. 9126 del 2017).
Nel caso di specie si osserva che la Corte di appello ha valutato specificatamente la proporzionalità della sanzione inflitta, tanto che ne ha disposto la riduzione, sia pure in misura modesta rispetto alle richieste del ricorrente, e che il relativo risultato, essendo frutto di un apprezzamento di merito, sfugge al controllo di legittimità.

In conclusione, il ricorso va rigettato.

Le spese del giudizio di legittimità, liquidate come in dispositivo, seguono la soccombenza.

Poiché il ricorso è stato proposto successivamente al 30 gennaio 2013 ed è rigettato, sussistono le condizioni per dare atto – ai sensi dell’art. 1, comma 17, della legge 24 dicembre 2012, n. 228 (Disposizioni per la formazione del bilancio annuale e pluriennale dello Stato – Legge di stabilità 2013), che ha aggiunto il comma 1quater dell’art. 13 del testo unico di cui al d.P.R. 30 maggio 2002, n. 115 – della sussistenza dell’obbligo di versamento, da parte del ricorrente, dell’ulteriore importo a titolo di contributo unificato pari a quello previsto per la stessa impugnazione integralmente rigettata, se dovuto.

P.Q.M.

La Corte rigetta il ricorso;

condanna il ricorrente al pagamento delle spese processuali in favore della RAGIONE_SOCIALE, che liquida in complessivi euro 10.200,00, di cui euro 200,00 per esborsi, oltre spese forfettarie ed accessori di legge.

Ai sensi dell’art. 13 comma 1-quater D.P.R. n. 115/02, inserito dall’art. 1 comma 17 legge n. 228/12, dichiara la sussistenza dei presupposti per il versamento da parte del ricorrente dell’ulteriore importo a titolo di contributo unificato pari a quello previsto per il ricorso, a norma del comma 1bis dello stesso art. 13, se dovuto.

Così deciso in Roma, nella camera di consiglio della seconda sezione

La selezione delle sentenze e la raccolta delle massime di giurisprudenza è a cura di Carmine Paul Alexander TEDESCO, Avvocato a Milano, Pesaro e Benevento.

Desideri approfondire l'argomento ed avere una consulenza legale?

Prenota un appuntamento. La consultazione può avvenire in studio a Milano, Pesaro, Benevento, oppure in videoconferenza / conerence call e si svolge in tre fasi.

Prima dell'appuntamento: analisi del caso prospettato. Si tratta della fase più delicata, perché dalla esatta comprensione del caso sottoposto dipendono il corretto inquadramento giuridico dello stesso, la ricerca del materiale e la soluzione finale.

Durante l’appuntamento: disponibilità all’ascolto e capacità a tenere distinti i dati essenziali del caso dalle componenti psicologiche ed emozionali.

Al termine dell’appuntamento: ti verranno forniti gli elementi di valutazione necessari e i suggerimenti opportuni al fine di porre in essere azioni consapevoli a seguito di un apprezzamento riflessivo di rischi e vantaggi. Il contenuto della prestazione di consulenza stragiudiziale comprende, difatti, il preciso dovere di informare compiutamente il cliente di ogni rischio di causa. A detto obbligo di informazione, si accompagnano specifici doveri di dissuasione e di sollecitazione.

Il costo della consulenza legale è di € 150,00.